Chứng khoán hóa khoản vay ở Việt Nam: Làm sao để không lặp lại khủng hoảng 2008?

Khung khởi động cho chứng khoán hóa các khoản vay bất động sản tại Việt Nam

Ý tưởng chứng khoán hóa các khoản vay bất động sản nhằm chuyển gánh nặng cấp vốn dài hạn từ ngân hàng sang thị trường vốn đang được bàn thảo ở Việt Nam. Tuy nhiên, bài học từ cuộc khủng hoảng toàn cầu năm 2008 cho thấy cơ chế này chỉ có thể bền vững khi ngân hàng phải giữ lại một phần rủi ro cho chính mình. Việt Nam cần xem xét các bài học lịch sử để thiết kế các cơ chế chắn trước khi mở đường cho luồng vốn mới.

Trong bối cảnh hiện tại, dư địa cho vay bất động sản đóng vai trò quan trọng trong cơ cấu tín dụng. Tính đến 31/12/2025, dư nợ tín dụng đối với lĩnh vực bất động sản của các tổ chức tín dụng đạt khoảng 4.74 triệu tỷ đồng, tăng 36.2% so với cuối năm 2024 và chiếm khoảng 25,5% tổng dư nợ toàn hệ thống. Trong đó, dư nợ phục vụ hoạt động kinh doanh bất động sản của các doanh nghiệp lên tới gần 2.2 triệu tỷ đồng, tăng khoảng 50% so với cuối năm 2024.

Rủi ro bắt nguồn từ cả quy mô dư nợ và sự lệch pha kỳ hạn giữa nguồn vốn ngắn hạn và tài sản dài hạn. Khoảng 80-90% nguồn vốn huy động của ngân hàng là tiền gửi dưới 12 tháng, trong khi vay dự án và vay mua nhà thường kéo dài 10-25 năm. Khi dòng tiền của chủ đầu tư bị nghẽn, ngân hàng phải dùng vốn ngắn hạn để tiếp tục tài trợ cho tài sản dài hạn, đặt hệ thống trước nguy cơ rủi ro thanh khoản và sức chịu đựng trước cú sốc kinh tế.

Để tháo gỡ, Thông tư 25/2026/TT-NHNN được kỳ vọng mở rộng dư địa cho tín dụng trung và dài hạn, với ước tính khoảng 1 triệu tỷ đồng có thể được luân chuyển. Tuy nhiên, vấn đề cốt lõi vẫn là làm sao để vốn trung và dài hạn có thể được huy động từ thị trường vốn, không chỉ từ ngân hàng, và làm sao rủi ro được phân tán thay vì chuyển hết sang phía nhà đầu tư.

Trong khuôn khổ các sự kiện gần đây, ông Nguyễn Sơn, Chủ tịch Tổng công ty Lưu ký và Bù trừ Chứng khoán Việt Nam (VSDC), đề xuất cho phép ngân hàng chứng khoán hóa các khoản vay phát triển bất động sản, với điều kiện ngân hàng nắm giữ khoảng 2-3 năm. Cơ chế này vừa tạo thêm hàng hóa cho thị trường vốn vừa giúp ngân hàng thu hồi vốn, đồng thời làm nảy sinh các câu hỏi về tính cạnh tranh và chất lượng tín dụng của danh mục được đóng gói.

Rủi ro đạo đức liên quan đến chứng khoán hóa vẫn là thách thức then chốt. Trong mô hình cho vay truyền thống, ngân hàng cấp tín dụng và chịu trách nhiệm đến cuối kỳ. Chứng khoán hóa có thể tạo ra áp lực tối ưu hóa lợi nhuận ngắn hạn nếu thẩm định bị nới lỏng hoặc chất lượng tài sản bị cách ly với nhà đầu tư, tương tự các bài học từ thế hệ trước. Sự cân bằng giữa động lực giải phóng vốn và trách nhiệm gắn với từng khoản vay cần được thể chế hóa rõ ràng và minh bạch.

Ở Việt Nam, nhu cầu thiết kế các “chốt chặn” càng cấp thiết khi tổng nợ xấu nhóm 3-5 ở 27 ngân hàng niêm yết tính tới cuối quý 1/2026 lên tới khoảng 292 nghìn tỷ đồng, tăng 10.6% so với cuối năm 2025. Trong khi đó, dự phòng rủi ro cho vay khách hàng chỉ đạt gần 233.1 nghìn tỷ đồng, tăng 6.7%. Các con số này cho thấy rõ sự cấp bách trong việc thiết kế khuôn khổ quy định để chứng khoán hóa có thể vận hành an toàn và hiệu quả.

Để đảm bảo tính hiệu quả và trách nhiệm, ba trụ cột được đề xuất gồm:

• Giữ lại ít nhất 5% rủi ro tín dụng từ danh mục chứng khoán hóa.
• Tách biệt hoạt động kinh doanh và phân tích trong hệ thống xếp hạng tín nhiệm nội địa để tránh xung đột lợi ích.
• Buộc công khai dữ liệu chi tiết từng khoản vay và kiểm tra tính hợp lệ của tài sản cơ sở.

Chứng khoán hóa có thể đưa vốn dài hạn vào bất động sản khi thị trường định giá được phần bù rủi ro dựa trên dữ liệu minh bạch và khi ngân hàng vẫn phải chịu trách nhiệm cho quyết định cấp tín dụng kém chất lượng. Điều này đòi hỏi sự phối hợp chặt chẽ giữa các cơ quan quản lý, các ngân hàng và các tổ chức phát hành, nhằm đảm bảo nguồn vốn chảy vào dự án thực sự có hiệu quả và không làm phình rủi ro hệ thống.