Thị trường gia tăng hoài nghi về "chi tiêu không ngừng cho AI"

OpenAI và vòng tài trợ vòng tròn AI đặt câu chuyện về tính bền vững của chi tiêu công nghệ

Trong tuần qua, thị trường chứng khoán Mỹ ghi nhận áp lực giảm đối với nhóm công nghệ và AI. Nasdaq kết thúc tuần với phiên giảm thứ năm liên tiếp, mất 4,6%. S&P 500 giảm gần 2% và Dow Jones tăng khoảng 0,6% nhờ sự phân hóa giữa các nhóm ngành. Dòng tiền có xu hướng rời khỏi cổ phiếu chip và phần mềm AI để tìm tới các nhóm phòng thủ như y tế và công nghiệp.

Theo một báo cáo đăng tải trên The New York Times, OpenAI đang cân nhắc hoãn phát hành cổ phiếu lần đầu (IPO) sang năm sau, làm dấy lên lo ngại về tính bền vững của chi tiêu hạ tầng AI khi nguồn vốn có thể bị trì hoãn. JPMorgan cho rằng thông tin này làm tăng áp lực lên vòng quay vốn của ngành. Gần đây, Micron công bố kết quả kinh doanh tích cực, nhưng Charles Schwab nhận định điều này không phải là tín hiệu cho toàn ngành công nghệ do chi phí đầu vào tăng lên.

Vấn đề then chốt là cấu trúc tài chính được mô tả như một mô hình có tên "tài trợ vòng tròn". Nvidia đầu tư hàng chục tỷ USD vào OpenAI, OpenAI cam kết dùng phần lớn vốn để mua chip Nvidia. OpenAI ký hợp đồng mua năng lực đám mây trị giá 300 tỷ USD với Oracle, và Oracle sau đó chi ra để mua thêm chip Nvidia để phục vụ hệ sinh thái này.

The GMO cho rằng cấu trúc này gợi nhớ bong bóng công nghệ đầu thế kỷ, tuy nhiên UBS cho rằng quy mô các thỏa thuận vòng tròn hiện tại vẫn chưa áp đảo. Khoảng cách giữa doanh thu hiện tại và các cam kết chi tiêu trong tương lai là yếu tố then chốt. Theo ước tính tổng hợp từ GMO và Deutsche Bank, doanh thu dự báo của OpenAI năm 2025 ở mức khoảng 13 tỷ USD, trong khi cam kết hạ tầng và mua năng lực tính toán có thể lên tới 1,4 nghìn tỷ USD trong 8 năm, kèm theo lỗ vận hành dự phóng năm 2028 ở mức 74 tỷ USD.

Một phân tích thuộc dự án NANDA của MIT cho thấy một nghịch lý: dù các doanh nghiệp Mỹ đã rót khoảng 30–40 tỷ USD vào AI tạo sinh, tới 95% tổ chức báo cáo chưa ghi nhận tác động lợi nhuận có thể đo lường. Những con số này là dự phóng và cần được nhìn nhận thận trọng, nhưng chúng giúp giải thích vì sao thị trường nhạy cảm với tín hiệu cho thấy vốn đầu tư AI có thể chậm lại. UBS cho rằng làn sóng tài trợ hiện nay chưa lặp lại bong bóng công nghệ trước đây, và thỏa thuận OpenAI/Nvidia được ước tính chiếm tối đa khoảng 13% doanh thu dự phóng năm 2026 của Nvidia.

Yếu tố khuếch đại: lãi suất chiết khấu và chính sách tiền tệ đang là một nhân tố quan trọng. Trong cuộc họp đầu tiên của Chủ tịch Fed Kevin Warsh vào tháng 6, lãi suất được giữ ở mức 3,50%–3,75%, nhưng dự báo cuối năm tăng lên 3,8%. Các dự báo về PCE và core PCE cũng được điều chỉnh tăng, làm tăng áp lực lên định giá các cổ phiếu tăng trưởng, bao gồm AI và bán dẫn. Câu chuyện về tương lai của lãi suất và các dòng vốn sẽ quyết định nhịp tăng tiếp theo của thị trường toàn cầu.

Đối với thị trường Việt Nam, khi định giá AI trên quy mô toàn cầu được điều chỉnh, nhà đầu tư nước ngoài có thể thận trọng hơn trước khi FTSE Russell tiến hành nâng hạng. Việc nâng hạng dự kiến diễn ra từ tháng 9/2026 có thể là chất xúc tác tích cực, nhưng không đảm bảo dòng vốn ngoại sẽ chảy mạnh ngay lập tức nếu bối cảnh toàn cầu diễn biến tiêu cực. Ở mặt ngoại hối, tỷ giá USD/VND chịu áp lực từ quan điểm diều hâu của Fed, khiến dư địa nới lỏng tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước trở nên hạn chế và ảnh hưởng đến chi phí vốn cho doanh nghiệp Việt Nam. Khi thanh khoản vẫn ở mức thấp, chỉ có các biện pháp cải cách và tăng tính minh bạch mới có thể thu hút dòng vốn ngoại và tạo đà cho thị trường cổ phiếu trong trung hạn.