'Thị trường chứng khoán đang rẻ, nhưng rẻ vẫn có thể còn rẻ hơn'

Bối cảnh định giá thị trường

Thị trường chứng khoán Việt Nam đang bước vào giai đoạn mới sau khi được nâng hạng lên thị trường mới nổi. Mặt bằng định giá của nhiều cổ phiếu đã giảm đáng kể, trong khi kỳ vọng từ việc nâng hạng vẫn được xem là yếu tố hỗ trợ. Tuy nhiên, theo ông Nguyễn Anh Khoa – Giám đốc Phân tích Agriseco, P/E thấp hơn Mỹ hay các thị trường trong khu vực chưa đủ để khẳng định thị trường đang rẻ.

Mức định giá hiện tại còn phản ánh mức độ rủi ro mà nhà đầu tư phải chấp nhận. Cùng một mức tăng trưởng lợi nhuận, nhà đầu tư có thể trả P/E cao hơn cho những thị trường có tính minh bạch, khả năng tiếp cận và sự ổn định tốt hơn. Điều này giải thích vì sao việc so sánh đơn thuần chỉ số P/E giữa các thị trường có thể dẫn đến kết luận sai lệch.

Cơ hội tái định giá từ nâng hạng

Nâng hạng thị trường thường đi cùng kỳ vọng tái định giá. Khi còn ở nhóm cận biên, Việt Nam phải chịu mức chiết khấu cao do rủi ro lớn hơn. Khi chuyển lên nhóm mới nổi, phần rủi ro này giảm đi, qua đó nhà đầu tư có thể chấp nhận trả giá cao hơn cho cùng một đồng lợi nhuận của doanh nghiệp.

Ông Khoa dẫn chứng: trước đây P/E Việt Nam khoảng 15-16 lần so với Mỹ hay khu vực khoảng 19-20 lần, nhiều người cho rằng Việt Nam rẻ hơn. Tuy nhiên, so sánh này chưa đầy đủ vì mỗi nhóm thị trường có mức độ rủi ro khác nhau. Thị trường phát triển có rủi ro thấp hơn nên được chấp nhận P/E cao hơn, trong khi thị trường cận biên phải giao dịch ở mức P/E thấp hơn.

Theo tính toán của ông Khoa, nếu các yếu tố vĩ mô như lãi suất và lạm phát không đổi, riêng việc nâng hạng có thể giúp P/E thị trường tăng khoảng 20%. Đây là phần kỳ vọng tích cực nhất của quá trình tái định giá, nhưng thị trường thực tế không vận hành trong điều kiện các yếu tố khác đứng yên.

Ảnh hưởng của lãi suất cao

Biến số lớn nhất hiện nay là lãi suất. Khi lãi suất tiền gửi tăng, kênh tiết kiệm trở nên hấp dẫn hơn và cạnh tranh trực tiếp với chứng khoán. Nhà đầu tư có thêm lựa chọn an toàn hơn, do đó cổ phiếu phải đủ rẻ hoặc có triển vọng tăng trưởng đủ hấp dẫn để thu hút dòng tiền.

Lãi suất cao sẽ kéo mặt bằng P/E và P/B hợp lý của thị trường xuống. Ông Khoa cho rằng nếu chỉ xét riêng yếu tố nâng hạng, dư địa tăng P/E có thể khá lớn, nhưng trong bối cảnh lãi suất đang tăng và duy trì ở vùng cao, phần dư địa này bị thu hẹp đáng kể. Thay vì mức tăng khoảng 20%, P/E tăng được khoảng 5-10% đã là kết quả tích cực.

Điều này cũng lý giải vì sao nâng hạng không nhất thiết tạo ra nhịp tăng mạnh ngay lập tức. Hiệu ứng tích cực từ việc giảm rủi ro vẫn phải cạnh tranh với chi phí vốn và sức hút của các kênh đầu tư khác. Câu chuyện định giá không chỉ nằm ở P/E thấp bao nhiêu, mà còn ở mức hấp dẫn tương đối với lãi suất tiền gửi.

Định giá rẻ chưa đồng nghĩa sẽ tăng ngay

Ông Nguyễn Anh Khoa nhấn mạnh: “Thị trường chứng khoán hiện nay đúng là đang rẻ, nhưng rẻ vẫn có thể còn rẻ hơn”. Mức định giá hiện tại có thể phù hợp với góc nhìn nắm giữ dài hạn, nhưng trong khung thời gian 1-2 năm, thời điểm giải ngân cần được cân nhắc kỹ.

“Rẻ” không đồng nghĩa với việc giá cổ phiếu phải tăng ngay sau đó. Nếu lãi suất tiếp tục duy trì ở mức cao, nhà đầu tư có thể yêu cầu mức chiết khấu lớn hơn trước khi chấp nhận tăng tỷ trọng cổ phiếu. Ngược lại, nếu lãi suất hạ nhiệt, chi phí cơ hội giảm xuống, hiệu ứng tái định giá sau nâng hạng có thể thể hiện rõ hơn.

Cân bằng giữa ba yếu tố chính sẽ quyết định xu hướng thị trường:

• Mức độ rủi ro của thị trường – giảm nhờ nâng hạng, hỗ trợ định giá.
• Triển vọng lợi nhuận của doanh nghiệp – yếu tố nền tảng cho tăng trưởng.
• Mặt bằng lãi suất – biến số quan trọng nhất trong ngắn và trung hạn.

Nâng hạng giúp giảm một phần rủi ro và mở ra cơ hội được định giá cao hơn. Tuy nhiên, trong ngắn và trung hạn, lãi suất vẫn là biến số có thể quyết định mức định giá đó đi được bao xa.